Nordiska aktier – förhärskande osäkerhet
Vinstutvecklingen fortsätter att överraska positivt. Utsikterna är betydligt bättre än vad vi hade vågat räkna med för bara 6 eller 12 månader sedan. Inflationsproblemen avtar snabbt, oron är nu snarare relaterad till att centralbankerna ska ta i för hårt i bekämpningen av inflationen och därmed skada ekonomin mer än nödvändigt. Värderingarna är historiskt normala. Sentimentet bland investerare är påtagligt sårbart och orosmolnen många vilket talar för periodvis hög volatilitet. Sammantaget bedömer vi dock att en solid vinstutveckling kommer att överväga de negativa faktorerna varför vi har en försiktigt positiv syn på börsen för återstoden av året.
Vinstras, var god dröj
Varningarna för en nära förestående, konjunkturellt driven vinstrecession har duggat tätt de senaste 15 månaderna. Makrofokuserade strateger har varnat för att vinstprognoserna måste justeras ner, i synnerhet inför var och en av de senaste fem rapportperioderna. Återigen trotsar verkligheten dessa dystra prognoser. Det var inte bara en överväldigande övervikt av positiva resultatöverraskningar för första kvartalet, orderingången visar dessutom remarkabel tillväxt och någon avmattning syns inte heller i inledningen av andra kvartalet. I de fall april kommenterats är det från industrins sida genomgående positiva ordalag som beskriver läget. De industriföretag som vågar sätta upp prognoser för helåret har i flera fall justerat upp dessa. För verkstadsindustrin i Norden har vi justerat upp vinstprognoserna för 2023 med 12 procent de senaste tre månaderna varav 8 procents uppjustering den senaste månaden. Uppjusteringarna över tre månader fångar in såväl justeringarna inför rapportperioden som de som gjorts därefter medan de för den senaste månaden endast får med justeringar efter rapporterna presenterats. Efter de senaste uppjusteringarna är den väntade vinsttillväxten för innevarande år 25 procent. Det är inte bara verkstadsindustrin som skiner, även bankerna har haft ännu en ovanligt bra rapportperiod med stora positiva prognosjusteringar. Vi har justerat upp vinstprognoserna för 2023 med ytterligare 11 procent de senaste tre månaderna och 8 procent den senaste månaden. Väntad vinsttillväxt för innevarande år summerar nu till 24 procent.
Även inom hälsovårdssektorn har det varit en imponerande rapportperiod samt funnits gott om positiva nyheter inför densamma. Vi har justerat upp vinstprognosen för innevarande år med 8 procent de senaste tre månaderna och 6 procent den senaste månaden. Vi räknar nu med en vinsttillväxt på 26 procent i år.
Olja och shipping tynger
Det är stora skillnader mellan sektorer och på grund av olika komposition mellan olika länder i Norden ser vi att de positiva vinstprognosrevideringarna dominerar i Sverige men att de för Norden som helhet har justerats ner. Det är framförallt oljeindustrin i Norge samt ett stort danskt containerrederi som ligger bakom årets negativa prognosjusteringar och årets förväntade vinstminskning för nordiska börsbolag som helhet med 14 procent. Prisfallet för olja och naturgas respektive en normalisering av containerfraktrater efter ett par år med extrema rater ligger i sin tur bakom dessa vinstprognosnedjusteringar.
De mest problemtyngda branscherna fastigheter, bostadsbyggande och konsumentvaror är däremot inte särskilt viktiga för börsindex eller aggregerade vinster. På Stockholmsbörsen väger fastigheter och bygg samt konsument sällanköpsvaror och detaljhandel sammanlagt knappt 13 procent. Verkstadsindustrin utgör 34 procent, banker 8 procent och hälsovårdssektorn 7 procent. Dessa starka sektorer överskuggar med god marginal ovan nämnda problembranscher.
Många investerare och ekonomijournalister tycks vara överdrivet fokuserade på konjunkturutvecklingen i Sverige, som sticker ut på den negativa sidan i en internationell jämförelse, när börsbolagens utsikter ska bedömas. För de stora industribolagen är andelen försäljning i Sverige ofta mindre än 5 procent och den delen är i sin tur ofta relaterad till produkter till annan exportindustri.
Värderingar varken lockar eller avskräcker
Värderingarna ligger för närvarande inom normalintervallet och föranleder i sig varken en positiv eller negativ inställning till aktiemarknaden idag. De stora bolagen på Stockholmsbörsen värderas till konsensus P/E 15,3 på 12 månaders framåtblickade konsensusprognos. Det är 0,4 enheter under snittet de senaste tio åren. För Stockholmsbörsen som helhet är P/E 16,0 vilket är 0,7 enheter under 10 års snitt. För det nordiska indexet VINX är P/E 16,7 vilket är nästan exakt i linje med 10 års snitt.
Höga värderingar som 2021 eller låga som i september 2022 kan vara starka argument för en negativ respektive positiv syn på börsen. Vi menar dock att nuvarande historiskt normala värderingsnivå i sig inte ger nämnvärt stöd för annat än en relativt neutral syn.
Det kan argumenteras för att en högre ränta än snittet de senaste 10 åren borde motivera lägre vinstmultiplar men samtidigt kan högre inflation medföra högre nominell vinsttillväxt för börsbolagen, vilket bör ha motsatt effekt. Det var även svårt att se någon nämnvärd positiv effekt på värderingen av nordiska aktier när räntorna rasade 2014-2016. Svenska långräntor, såväl nominella som reala, är idag åter på ungefär samma nivå som 2013-2014. Detsamma gäller värderingsmultiplarna på börsen.
Medan de penningpolitiska stimulanserna i samband med pandemin hade en tydlig roll i att blåsa upp börsbubblan 2020-2021 är det betydligt svårare att se tydliga effekter på börsvärderingen dessförinnan till följd av räntenedgången 2013-2019.
Detta är en sammanfattning – läs mer om detta på sidan 12-15 i senaste Investment Outlook
Esbjörn Lundevall
Aktiestrateg, Investment Strategy